Interprétation de l'IPO de Circle : potentiel de hausse derrière un faible taux d'intérêt net
Circle choisit de se lancer en bourse à un moment où l'industrie est en phase d'accélération de désengagement, cachant derrière cela une histoire qui semble contradictoire mais pleine d'imagination : le taux de marge nette continue de diminuer, mais il recèle encore un potentiel de croissance énorme. D'une part, elle bénéficie d'une grande transparence, d'une forte conformité réglementaire et de revenus de réserve stables ; d'autre part, sa rentabilité semble étrangement "modérée", avec un taux de marge nette de seulement 9,3 % en 2024. Cette "inefficacité" apparente ne découle pas d'un échec du modèle commercial, mais révèle plutôt une logique de croissance plus profonde : dans un contexte de réduction progressive des dividendes des taux d'intérêt et de complexité de la structure des coûts de distribution, Circle construit une infrastructure de stablecoin hautement évolutive et conforme, tandis que ses bénéfices sont stratégiquement "réinvestis" dans l'augmentation de sa part de marché et de ses atouts réglementaires. Cet article suivra le parcours de sept ans de Circle vers l'introduction en bourse, en analysant en profondeur son potentiel de croissance et sa logique de capitalisation derrière son "faible taux de marge nette" à travers la gouvernance d'entreprise, la structure commerciale et le modèle de rentabilité.
1 Sept ans de marathon d'introduction en bourse : une histoire de l'évolution de la réglementation des cryptomonnaies
1.1 Migration de paradigme des trois tentatives de capitalisation(2018-2025)
Le parcours de cotation de Circle est un véritable exemple vivant de la dynamique entre les entreprises de cryptomonnaie et le cadre réglementaire. La première tentative d'introduction en bourse en 2018 a eu lieu à un moment où la SEC américaine n'avait pas encore clarifié les caractéristiques des cryptomonnaies. À l'époque, l'entreprise a formé un moteur double "paiement + échange" grâce à l'acquisition d'une bourse, et a obtenu un financement de 110 millions de dollars de la part de plusieurs institutions. Cependant, les doutes réglementaires sur la conformité des activités de la bourse, ainsi que l'impact du marché baissier, ont conduit à une chute de la valorisation de 3 milliards de dollars à 750 millions de dollars, révélant la fragilité du modèle commercial des entreprises de cryptomonnaie à ses débuts.
Les tentatives de SPAC en 2021 révèlent les limites de la pensée sur l'arbitrage réglementaire. Bien que la fusion permette d'éviter le contrôle strict des IPO traditionnelles, les interrogations des régulateurs sur le traitement comptable des stablecoins touchent au cœur du problème. Ce défi a conduit à l'échec des transactions, mais a poussé les entreprises à réaliser une transformation clé : se séparer des actifs non essentiels et établir la stratégie principale "stablecoin comme service". Par la suite, Circle s'est totalement engagé dans la construction de la conformité USDC et a demandé des licences réglementaires dans plusieurs pays du monde.
Les choix d'IPO de 2025 marquent la maturation du chemin de capitalisation des entreprises de cryptomonnaie. La cotation à la NYSE nécessite de répondre à l'ensemble des exigences de divulgation et d'accepter un audit des contrôles internes. Il convient de noter que les documents d'inscription ont pour la première fois détaillé le mécanisme de gestion des réserves : parmi des actifs d'environ 32 milliards de dollars, 85 % sont alloués à des accords de rachat inversé à un jour, et 15 % sont déposés auprès d'institutions financières d'importance systémique. Cette opération de transparence construit en réalité un cadre réglementaire équivalent à celui des fonds monétaires traditionnels.
1.2 Collaboration avec une plateforme de trading : de la co-construction de l'écosystème à des relations délicates
Dès le lancement de l'USDC, Circle a collaboré avec une célèbre plateforme d'échange via une alliance. Lorsque l'alliance a été fondée en 2018, la plateforme détenait 50% des parts et a rapidement ouvert le marché grâce à un modèle de "transfert de technologie contre des entrées de trafic". Selon les documents d'introduction en bourse de Circle de 2023, elle a acquis les 50% restants de l'alliance pour 210 millions de dollars en actions, et l'accord de partage des revenus concernant l'USDC a également été redéfini.
L'accord de partage actuel constitue les termes d'un jeu dynamique. Selon les divulgations, les deux parties partagent les revenus de réserve USDC selon un certain pourcentage mentionné dans le document (, le partage étant lié à la quantité d'USDC fournie par la plateforme. D'après les données publiques, en 2024, la plateforme détient environ 20 % de la circulation totale d'USDC. Grâce à sa part de 20 % de l'offre, la plateforme a pris environ 55 % des revenus de réserve, ce qui pose certains risques pour Circle : lorsque l'USDC s'étend en dehors de l'écosystème de la plateforme, le coût marginal augmentera de manière non linéaire.
2 Gestion des réserves USDC ainsi que la structure des actions et des participations
) 2.1 Gestion par niveaux des réserves
La gestion des réserves de l'USDC présente des caractéristiques évidentes de "stratification de la liquidité" :
Liquidités ###15%( : Déposées dans de grandes banques, utilisées pour faire face à des rachats imprévus
Fonds de réserve )85%( : Configuration du fonds de réserve Circle géré par une société de gestion d'actifs
Depuis 2023, les réserves de l'USDC se limitent au solde en espèces sur les comptes bancaires et au fonds de réserve de Circle, dont le portefeuille d'actifs comprend principalement des titres de trésorerie américains dont la durée restante ne dépasse pas trois mois, ainsi que des accords de rachat de trésorerie américains à un jour. La durée moyenne pondérée en dollars des actifs ne dépasse pas 60 jours, et la durée moyenne pondérée en dollars ne dépasse pas 120 jours.
) 2.2 Classification des actions et gouvernance par niveaux
Selon le document d'inscription, Circle adoptera une structure de capital en trois niveaux après son introduction en bourse :
Actions de classe A : actions ordinaires émises lors d'un IPO, avec un droit de vote par action ;
Actions de classe B : détenues par les cofondateurs, chaque action a cinq voix de droit de vote, le plafond total des droits de vote est de 30 %, garantissant le pouvoir décisionnel du noyau de l'équipe.
Actions de classe C : sans droit de vote, peuvent être converties sous certaines conditions, garantissant que la gouvernance de l'entreprise respecte les règles de la bourse.
Cette structure de capital vise à équilibrer le financement sur le marché public et la stabilité de la stratégie à long terme de l'entreprise, tout en garantissant au cadre dirigeant le contrôle des décisions clés.
2.3 Répartition des actions détenues par les dirigeants et les institutions
Les documents d'introduction en bourse révèlent que l'équipe dirigeante détient une part importante des actions, tandis que plusieurs fonds de capital-risque et investisseurs institutionnels connus détiennent chacun plus de 5 % des actions, ces institutions détenant au total plus de 130 millions d'actions. Un IPO avec une valorisation de 50 milliards peut leur apporter des retours significatifs.
![Circle IPO Décryptage : le potentiel de hausse derrière le faible taux d'intérêt]###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-bd15829dda1a8f869614d355f24ddc1b.webp(
3 Modèles de profit et décomposition des revenus
) 3.1 Modèle de revenu et indicateurs opérationnels
Source de revenus : Les revenus de réserve constituent la principale source de revenus de Circle. Chaque jeton USDC est soutenu par un montant équivalent en dollars. Les actifs de réserve investis comprennent principalement des obligations d'État américaines à court terme et des accords de rachat, générant des revenus d'intérêts stables en période de taux d'intérêt élevés. Les revenus totaux pour 2024 atteindront 1,68 milliard de dollars, dont 99% ### environ 1,661 milliard de dollars ( proviennent des revenus de réserve.
Partage des revenus avec des partenaires : L'accord avec une certaine plateforme de trading stipule que cette plateforme reçoit 50 % des revenus de réserve en fonction de la quantité de USDC détenue, ce qui entraîne des revenus effectivement attribués à Circle relativement faibles, affectant négativement la performance des bénéfices nets. Bien que ce taux de partage ait pesé sur les bénéfices, il représente également le coût nécessaire pour Circle afin de construire un écosystème avec ses partenaires et de promouvoir l'utilisation généralisée de l'USDC.
Autres revenus : en plus des intérêts de réserve, Circle génère également des revenus grâce aux services aux entreprises, aux activités d'émission de l'USDC, aux frais de transaction inter-chaînes, etc., mais leur contribution est relativement faible, seulement 15,16 millions de dollars.
) 3.2 Paradoxe de la hausse des revenus et de la contraction des profits ### 2022-2024 (
Derrière les contradictions apparentes se cachent des causes structurelles :
De la diversité à la concentration : de 2022 à 2024, le chiffre d'affaires total de Circle est passé de 772 millions de dollars à 1,676 millions de dollars, avec un taux de croissance annuel composé de 47,5 %. Les revenus de réserve sont devenus la principale source de revenus, représentant 99,1 % des revenus en 2024, contre 95,3 % en 2022. Cette augmentation de la concentration témoigne du succès de la stratégie "stablecoin as a service", mais signifie aussi une dépendance significativement accrue aux variations des taux d'intérêt macroéconomiques.
La hausse des dépenses de distribution comprime l'espace de marge brute : les coûts de distribution et de transaction ont considérablement augmenté au cours de trois ans, passant de 287 millions de dollars en 2022 à 1,01 milliard de dollars en 2024, soit une hausse de 253 %. Ces coûts sont principalement utilisés pour l'émission, le rachat et les dépenses du système de paiement et de règlement de l'USDC, qui augmentent rigoureusement avec l'expansion du volume de circulation de l'USDC.
En raison de la difficulté à réduire considérablement ces coûts, la marge brute de Circle est passée de 62,8 % en 2022 à 39,7 % en 2024. Cela reflète que son modèle de stablecoin ToB, bien qu'il présente des avantages d'échelle, sera confronté à un risque systémique de compression des bénéfices pendant la période de baisse des taux d'intérêt.
Les bénéfices passent de la perte au profit, mais la hausse ralentit : Circle a officiellement retrouvé la rentabilité en 2023, avec un bénéfice net de 268 millions de dollars et une marge bénéficiaire de 18,45 %. En 2024, bien que la tendance à la rentabilité se maintienne, après déduction des coûts d'exploitation et des impôts, le revenu disponible ne s'élève qu'à 101 251 000 dollars. En ajoutant 54 416 000 de revenus non opérationnels, le bénéfice net s'établit à 155 millions de dollars, mais la marge bénéficiaire a chuté à 9,28 %, soit une baisse d'environ la moitié par rapport à l'année précédente.
Coût rigide : En 2024, les dépenses administratives générales atteindront 137 millions de dollars, soit une hausse de 37,1 % par rapport à l'année précédente, avec une croissance continue pendant trois ans. Selon les informations divulguées, ces dépenses sont principalement destinées aux demandes de licence à l'échelle mondiale, à l'audit, à l'expansion des équipes de conformité légale, etc., confirmant la rigidité des coûts apportée par la stratégie "priorité à la conformité".
Dans l'ensemble, Circle a complètement abandonné le "narratif des échanges" en 2022, a atteint un point de rentabilité en 2023, et a réussi à maintenir ses bénéfices en 2024, bien que la croissance ait ralenti. Sa structure financière s'est progressivement rapprochée des institutions financières traditionnelles.
Cependant, sa structure de revenus hautement dépendante des taux d'intérêt des obligations américaines et de l'échelle des transactions signifie qu'une fois confrontée à un cycle de baisse des taux d'intérêt ou à un ralentissement de la croissance de l'USDC, cela impactera directement ses performances bénéficiaires. À l'avenir, Circle devra maintenir une rentabilité durable en recherchant un équilibre plus solide entre "réduction des coûts" et "augmentation des volumes".
Les contradictions profondes résident dans les défauts du modèle commercial : lorsque les attributs de l'USDC en tant qu'"actif cross-chain" renforcent )2024 le volume des transactions en chaîne à 20 billions de dollars (, l'effet multiplicateur monétaire affaiblit en fait la rentabilité de l'émetteur. Cela reflète les difficultés du secteur bancaire traditionnel.
![Circle IPO Interprétation : potentiel de hausse derrière un faible taux de bénéfice net])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-d232d71fd4e9a2b14fbee1e38c9ce350.webp(
) 3.3 faible taux d'intérêt derrière le potentiel de hausse
Bien que la marge nette de Circle soit continuellement sous pression en raison des coûts de distribution élevés et des dépenses de conformité, avec un taux de bénéfice net de seulement 9,3 % en 2024, en baisse de 42 % par rapport à l'année précédente, son modèle commercial et ses données financières cachent encore de multiples moteurs de hausse.
L'augmentation continue de la circulation entraîne une hausse stable des revenus de réserve :
À début avril 2025, la capitalisation boursière de l'USDC a dépassé 60 milliards de dollars, juste derrière les 144,4 milliards de dollars de l'USDT ; d'ici fin 2024, la part de marché de l'USDC aura augmenté à 26 %. En 2025, la capitalisation boursière de l'USDC a augmenté de 16 milliards de dollars. Étant donné qu'en 2020, sa capitalisation boursière était inférieure à 1 milliard de dollars, le taux de croissance annuel composé ###CAGR( de 2020 à début avril 2025 a atteint 89,7 %. Même si la croissance de l'USDC ralentit au cours des 8 mois restants, sa capitalisation boursière devrait atteindre 90 milliards de dollars d'ici la fin de l'année, et le CAGR augmentera également à 160,5 %. Bien que les revenus des réserves soient très sensibles aux taux d'intérêt, des taux d'intérêt bas pourraient stimuler la demande pour l'USDC, et une forte expansion de l'échelle pourrait partiellement compenser les risques à la baisse des taux d'intérêt.
Optimisation structurelle des coûts de distribution : Bien que des commissions élevées soient versées à une plateforme de trading en 2024, ce coût présente une relation non linéaire avec la hausse du volume. Par exemple, la collaboration avec une certaine bourse n'exige qu'un paiement unique de 60,25 millions de dollars, ce qui permet d'augmenter l'offre de USDC sur sa plateforme de 1 milliard à 4 milliards de dollars, le coût d'acquisition par unité étant nettement inférieur à celui précédent. En tenant compte du plan de coopération entre Circle et cette bourse dans les documents d'introduction, on peut s'attendre à une hausse de la capitalisation boursière à un coût inférieur.
Évaluation conservatrice ne tenant pas compte de la rareté du marché : l'évaluation de l'IPO de Circle est estimée entre 4 et 5 milliards de dollars, basée sur un bénéfice net ajusté de 200 millions de dollars, avec un P/E entre 20 et 25x. Cela est similaire à certaines entreprises de paiement traditionnelles, reflétant apparemment le positionnement du marché sur son "croissance lente et bénéfices stables", mais ce système d'évaluation n'a pas encore pleinement pris en compte la valeur rare de son statut de seul actif de stablecoin pur et stable sur le marché américain, les acteurs uniques dans des niches spécifiques bénéficient généralement d'une prime d'évaluation, ce que Circle n'a pas inclus. De plus, si la législation sur les stablecoins réussit, les émetteurs offshore devront ajuster considérablement leur structure de réserves, tandis que l'architecture de conformité existante peut être directement transférée, créant ainsi un "dividende de la fin de l'arbitrage réglementaire". Les changements de politique pourraient entraîner une augmentation significative de la part de marché de l'USDC.
La tendance de la capitalisation boursière des stablecoins par rapport à Bitcoin montre de la résilience : la capitalisation boursière des stablecoins peut rester relativement stable lors d'une forte baisse des prix de Bitcoin, ce qui démontre son avantage unique dans la volatilité du marché des cryptomonnaies. Lorsque le marché entre en phase de bear market, les investisseurs cherchent souvent des actifs refuges, la stabilité de la croissance de la capitalisation boursière des stablecoins fait que Circle pourrait devenir le "refuge" des fonds. Comparé à certaines entreprises fortement dépendantes de la conjoncture du marché, Circle, en tant que principal émetteur de l’USDC, voit son modèle de rentabilité davantage dépendre du volume des transactions de stablecoins et des revenus d'intérêts sur les actifs de réserve, plutôt que d'être directement affecté par la volatilité des prix des actifs cryptographiques. Ainsi, Circle a une meilleure capacité de résistance au risque en période de bear market et une plus grande stabilité des bénéfices. Cela fait de Circle un ajout précieux dans un portefeuille d'investissement.
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AirdropHarvester
· 08-09 18:33
Un autre projet manipulé par la régulation.
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consensus_whisperer
· 08-09 18:33
Qu'on ait de l'argent ou non, ne vous souciez pas de l'USDC, il faut le stocker.
Voir l'originalRépondre0
AirdropHunterWang
· 08-09 18:32
circle veut aussi se faire prendre pour des cons ?
Voir l'originalRépondre0
ProbablyNothing
· 08-09 18:27
Donc, les investisseurs détaillants sont des pigeons, n'est-ce pas ?
Circle IPO : pression sur la marge bénéficiaire nette et potentiel de croissance derrière la hausse des revenus de réserve
Interprétation de l'IPO de Circle : potentiel de hausse derrière un faible taux d'intérêt net
Circle choisit de se lancer en bourse à un moment où l'industrie est en phase d'accélération de désengagement, cachant derrière cela une histoire qui semble contradictoire mais pleine d'imagination : le taux de marge nette continue de diminuer, mais il recèle encore un potentiel de croissance énorme. D'une part, elle bénéficie d'une grande transparence, d'une forte conformité réglementaire et de revenus de réserve stables ; d'autre part, sa rentabilité semble étrangement "modérée", avec un taux de marge nette de seulement 9,3 % en 2024. Cette "inefficacité" apparente ne découle pas d'un échec du modèle commercial, mais révèle plutôt une logique de croissance plus profonde : dans un contexte de réduction progressive des dividendes des taux d'intérêt et de complexité de la structure des coûts de distribution, Circle construit une infrastructure de stablecoin hautement évolutive et conforme, tandis que ses bénéfices sont stratégiquement "réinvestis" dans l'augmentation de sa part de marché et de ses atouts réglementaires. Cet article suivra le parcours de sept ans de Circle vers l'introduction en bourse, en analysant en profondeur son potentiel de croissance et sa logique de capitalisation derrière son "faible taux de marge nette" à travers la gouvernance d'entreprise, la structure commerciale et le modèle de rentabilité.
1 Sept ans de marathon d'introduction en bourse : une histoire de l'évolution de la réglementation des cryptomonnaies
1.1 Migration de paradigme des trois tentatives de capitalisation(2018-2025)
Le parcours de cotation de Circle est un véritable exemple vivant de la dynamique entre les entreprises de cryptomonnaie et le cadre réglementaire. La première tentative d'introduction en bourse en 2018 a eu lieu à un moment où la SEC américaine n'avait pas encore clarifié les caractéristiques des cryptomonnaies. À l'époque, l'entreprise a formé un moteur double "paiement + échange" grâce à l'acquisition d'une bourse, et a obtenu un financement de 110 millions de dollars de la part de plusieurs institutions. Cependant, les doutes réglementaires sur la conformité des activités de la bourse, ainsi que l'impact du marché baissier, ont conduit à une chute de la valorisation de 3 milliards de dollars à 750 millions de dollars, révélant la fragilité du modèle commercial des entreprises de cryptomonnaie à ses débuts.
Les tentatives de SPAC en 2021 révèlent les limites de la pensée sur l'arbitrage réglementaire. Bien que la fusion permette d'éviter le contrôle strict des IPO traditionnelles, les interrogations des régulateurs sur le traitement comptable des stablecoins touchent au cœur du problème. Ce défi a conduit à l'échec des transactions, mais a poussé les entreprises à réaliser une transformation clé : se séparer des actifs non essentiels et établir la stratégie principale "stablecoin comme service". Par la suite, Circle s'est totalement engagé dans la construction de la conformité USDC et a demandé des licences réglementaires dans plusieurs pays du monde.
Les choix d'IPO de 2025 marquent la maturation du chemin de capitalisation des entreprises de cryptomonnaie. La cotation à la NYSE nécessite de répondre à l'ensemble des exigences de divulgation et d'accepter un audit des contrôles internes. Il convient de noter que les documents d'inscription ont pour la première fois détaillé le mécanisme de gestion des réserves : parmi des actifs d'environ 32 milliards de dollars, 85 % sont alloués à des accords de rachat inversé à un jour, et 15 % sont déposés auprès d'institutions financières d'importance systémique. Cette opération de transparence construit en réalité un cadre réglementaire équivalent à celui des fonds monétaires traditionnels.
1.2 Collaboration avec une plateforme de trading : de la co-construction de l'écosystème à des relations délicates
Dès le lancement de l'USDC, Circle a collaboré avec une célèbre plateforme d'échange via une alliance. Lorsque l'alliance a été fondée en 2018, la plateforme détenait 50% des parts et a rapidement ouvert le marché grâce à un modèle de "transfert de technologie contre des entrées de trafic". Selon les documents d'introduction en bourse de Circle de 2023, elle a acquis les 50% restants de l'alliance pour 210 millions de dollars en actions, et l'accord de partage des revenus concernant l'USDC a également été redéfini.
L'accord de partage actuel constitue les termes d'un jeu dynamique. Selon les divulgations, les deux parties partagent les revenus de réserve USDC selon un certain pourcentage mentionné dans le document (, le partage étant lié à la quantité d'USDC fournie par la plateforme. D'après les données publiques, en 2024, la plateforme détient environ 20 % de la circulation totale d'USDC. Grâce à sa part de 20 % de l'offre, la plateforme a pris environ 55 % des revenus de réserve, ce qui pose certains risques pour Circle : lorsque l'USDC s'étend en dehors de l'écosystème de la plateforme, le coût marginal augmentera de manière non linéaire.
2 Gestion des réserves USDC ainsi que la structure des actions et des participations
) 2.1 Gestion par niveaux des réserves
La gestion des réserves de l'USDC présente des caractéristiques évidentes de "stratification de la liquidité" :
Depuis 2023, les réserves de l'USDC se limitent au solde en espèces sur les comptes bancaires et au fonds de réserve de Circle, dont le portefeuille d'actifs comprend principalement des titres de trésorerie américains dont la durée restante ne dépasse pas trois mois, ainsi que des accords de rachat de trésorerie américains à un jour. La durée moyenne pondérée en dollars des actifs ne dépasse pas 60 jours, et la durée moyenne pondérée en dollars ne dépasse pas 120 jours.
) 2.2 Classification des actions et gouvernance par niveaux
Selon le document d'inscription, Circle adoptera une structure de capital en trois niveaux après son introduction en bourse :
Cette structure de capital vise à équilibrer le financement sur le marché public et la stabilité de la stratégie à long terme de l'entreprise, tout en garantissant au cadre dirigeant le contrôle des décisions clés.
2.3 Répartition des actions détenues par les dirigeants et les institutions
Les documents d'introduction en bourse révèlent que l'équipe dirigeante détient une part importante des actions, tandis que plusieurs fonds de capital-risque et investisseurs institutionnels connus détiennent chacun plus de 5 % des actions, ces institutions détenant au total plus de 130 millions d'actions. Un IPO avec une valorisation de 50 milliards peut leur apporter des retours significatifs.
![Circle IPO Décryptage : le potentiel de hausse derrière le faible taux d'intérêt]###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-bd15829dda1a8f869614d355f24ddc1b.webp(
3 Modèles de profit et décomposition des revenus
) 3.1 Modèle de revenu et indicateurs opérationnels
Source de revenus : Les revenus de réserve constituent la principale source de revenus de Circle. Chaque jeton USDC est soutenu par un montant équivalent en dollars. Les actifs de réserve investis comprennent principalement des obligations d'État américaines à court terme et des accords de rachat, générant des revenus d'intérêts stables en période de taux d'intérêt élevés. Les revenus totaux pour 2024 atteindront 1,68 milliard de dollars, dont 99% ### environ 1,661 milliard de dollars ( proviennent des revenus de réserve.
Partage des revenus avec des partenaires : L'accord avec une certaine plateforme de trading stipule que cette plateforme reçoit 50 % des revenus de réserve en fonction de la quantité de USDC détenue, ce qui entraîne des revenus effectivement attribués à Circle relativement faibles, affectant négativement la performance des bénéfices nets. Bien que ce taux de partage ait pesé sur les bénéfices, il représente également le coût nécessaire pour Circle afin de construire un écosystème avec ses partenaires et de promouvoir l'utilisation généralisée de l'USDC.
Autres revenus : en plus des intérêts de réserve, Circle génère également des revenus grâce aux services aux entreprises, aux activités d'émission de l'USDC, aux frais de transaction inter-chaînes, etc., mais leur contribution est relativement faible, seulement 15,16 millions de dollars.
) 3.2 Paradoxe de la hausse des revenus et de la contraction des profits ### 2022-2024 (
Derrière les contradictions apparentes se cachent des causes structurelles :
De la diversité à la concentration : de 2022 à 2024, le chiffre d'affaires total de Circle est passé de 772 millions de dollars à 1,676 millions de dollars, avec un taux de croissance annuel composé de 47,5 %. Les revenus de réserve sont devenus la principale source de revenus, représentant 99,1 % des revenus en 2024, contre 95,3 % en 2022. Cette augmentation de la concentration témoigne du succès de la stratégie "stablecoin as a service", mais signifie aussi une dépendance significativement accrue aux variations des taux d'intérêt macroéconomiques.
La hausse des dépenses de distribution comprime l'espace de marge brute : les coûts de distribution et de transaction ont considérablement augmenté au cours de trois ans, passant de 287 millions de dollars en 2022 à 1,01 milliard de dollars en 2024, soit une hausse de 253 %. Ces coûts sont principalement utilisés pour l'émission, le rachat et les dépenses du système de paiement et de règlement de l'USDC, qui augmentent rigoureusement avec l'expansion du volume de circulation de l'USDC.
En raison de la difficulté à réduire considérablement ces coûts, la marge brute de Circle est passée de 62,8 % en 2022 à 39,7 % en 2024. Cela reflète que son modèle de stablecoin ToB, bien qu'il présente des avantages d'échelle, sera confronté à un risque systémique de compression des bénéfices pendant la période de baisse des taux d'intérêt.
Les bénéfices passent de la perte au profit, mais la hausse ralentit : Circle a officiellement retrouvé la rentabilité en 2023, avec un bénéfice net de 268 millions de dollars et une marge bénéficiaire de 18,45 %. En 2024, bien que la tendance à la rentabilité se maintienne, après déduction des coûts d'exploitation et des impôts, le revenu disponible ne s'élève qu'à 101 251 000 dollars. En ajoutant 54 416 000 de revenus non opérationnels, le bénéfice net s'établit à 155 millions de dollars, mais la marge bénéficiaire a chuté à 9,28 %, soit une baisse d'environ la moitié par rapport à l'année précédente.
Coût rigide : En 2024, les dépenses administratives générales atteindront 137 millions de dollars, soit une hausse de 37,1 % par rapport à l'année précédente, avec une croissance continue pendant trois ans. Selon les informations divulguées, ces dépenses sont principalement destinées aux demandes de licence à l'échelle mondiale, à l'audit, à l'expansion des équipes de conformité légale, etc., confirmant la rigidité des coûts apportée par la stratégie "priorité à la conformité".
Dans l'ensemble, Circle a complètement abandonné le "narratif des échanges" en 2022, a atteint un point de rentabilité en 2023, et a réussi à maintenir ses bénéfices en 2024, bien que la croissance ait ralenti. Sa structure financière s'est progressivement rapprochée des institutions financières traditionnelles.
Cependant, sa structure de revenus hautement dépendante des taux d'intérêt des obligations américaines et de l'échelle des transactions signifie qu'une fois confrontée à un cycle de baisse des taux d'intérêt ou à un ralentissement de la croissance de l'USDC, cela impactera directement ses performances bénéficiaires. À l'avenir, Circle devra maintenir une rentabilité durable en recherchant un équilibre plus solide entre "réduction des coûts" et "augmentation des volumes".
Les contradictions profondes résident dans les défauts du modèle commercial : lorsque les attributs de l'USDC en tant qu'"actif cross-chain" renforcent )2024 le volume des transactions en chaîne à 20 billions de dollars (, l'effet multiplicateur monétaire affaiblit en fait la rentabilité de l'émetteur. Cela reflète les difficultés du secteur bancaire traditionnel.
![Circle IPO Interprétation : potentiel de hausse derrière un faible taux de bénéfice net])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-d232d71fd4e9a2b14fbee1e38c9ce350.webp(
) 3.3 faible taux d'intérêt derrière le potentiel de hausse
Bien que la marge nette de Circle soit continuellement sous pression en raison des coûts de distribution élevés et des dépenses de conformité, avec un taux de bénéfice net de seulement 9,3 % en 2024, en baisse de 42 % par rapport à l'année précédente, son modèle commercial et ses données financières cachent encore de multiples moteurs de hausse.
L'augmentation continue de la circulation entraîne une hausse stable des revenus de réserve :
À début avril 2025, la capitalisation boursière de l'USDC a dépassé 60 milliards de dollars, juste derrière les 144,4 milliards de dollars de l'USDT ; d'ici fin 2024, la part de marché de l'USDC aura augmenté à 26 %. En 2025, la capitalisation boursière de l'USDC a augmenté de 16 milliards de dollars. Étant donné qu'en 2020, sa capitalisation boursière était inférieure à 1 milliard de dollars, le taux de croissance annuel composé ###CAGR( de 2020 à début avril 2025 a atteint 89,7 %. Même si la croissance de l'USDC ralentit au cours des 8 mois restants, sa capitalisation boursière devrait atteindre 90 milliards de dollars d'ici la fin de l'année, et le CAGR augmentera également à 160,5 %. Bien que les revenus des réserves soient très sensibles aux taux d'intérêt, des taux d'intérêt bas pourraient stimuler la demande pour l'USDC, et une forte expansion de l'échelle pourrait partiellement compenser les risques à la baisse des taux d'intérêt.
Optimisation structurelle des coûts de distribution : Bien que des commissions élevées soient versées à une plateforme de trading en 2024, ce coût présente une relation non linéaire avec la hausse du volume. Par exemple, la collaboration avec une certaine bourse n'exige qu'un paiement unique de 60,25 millions de dollars, ce qui permet d'augmenter l'offre de USDC sur sa plateforme de 1 milliard à 4 milliards de dollars, le coût d'acquisition par unité étant nettement inférieur à celui précédent. En tenant compte du plan de coopération entre Circle et cette bourse dans les documents d'introduction, on peut s'attendre à une hausse de la capitalisation boursière à un coût inférieur.
Évaluation conservatrice ne tenant pas compte de la rareté du marché : l'évaluation de l'IPO de Circle est estimée entre 4 et 5 milliards de dollars, basée sur un bénéfice net ajusté de 200 millions de dollars, avec un P/E entre 20 et 25x. Cela est similaire à certaines entreprises de paiement traditionnelles, reflétant apparemment le positionnement du marché sur son "croissance lente et bénéfices stables", mais ce système d'évaluation n'a pas encore pleinement pris en compte la valeur rare de son statut de seul actif de stablecoin pur et stable sur le marché américain, les acteurs uniques dans des niches spécifiques bénéficient généralement d'une prime d'évaluation, ce que Circle n'a pas inclus. De plus, si la législation sur les stablecoins réussit, les émetteurs offshore devront ajuster considérablement leur structure de réserves, tandis que l'architecture de conformité existante peut être directement transférée, créant ainsi un "dividende de la fin de l'arbitrage réglementaire". Les changements de politique pourraient entraîner une augmentation significative de la part de marché de l'USDC.
La tendance de la capitalisation boursière des stablecoins par rapport à Bitcoin montre de la résilience : la capitalisation boursière des stablecoins peut rester relativement stable lors d'une forte baisse des prix de Bitcoin, ce qui démontre son avantage unique dans la volatilité du marché des cryptomonnaies. Lorsque le marché entre en phase de bear market, les investisseurs cherchent souvent des actifs refuges, la stabilité de la croissance de la capitalisation boursière des stablecoins fait que Circle pourrait devenir le "refuge" des fonds. Comparé à certaines entreprises fortement dépendantes de la conjoncture du marché, Circle, en tant que principal émetteur de l’USDC, voit son modèle de rentabilité davantage dépendre du volume des transactions de stablecoins et des revenus d'intérêts sur les actifs de réserve, plutôt que d'être directement affecté par la volatilité des prix des actifs cryptographiques. Ainsi, Circle a une meilleure capacité de résistance au risque en période de bear market et une plus grande stabilité des bénéfices. Cela fait de Circle un ajout précieux dans un portefeuille d'investissement.